问题来源：
E公司是一家医药集团企业的下属子公司，专门从事药品的研发、生产和销售。公司自主研发并申请发明专利的BJ注射液自上市后销量快速增长，目前生产已达到满负荷状态。假设E公司只生产一种产品，E公司正在研究是否扩充BJ注射液的生产能力，E公司适用的所得税税率为25%，有关资料如下：
【资料】（1）
BJ注射液目前的生产能力为400万支/年。BJ注射液目前的年销售量为400万支，销售价格为每支10元，单位变动成本为每支6元，每年的固定付现营业费用为100万元。当前的BJ注射液生产线于2020年年初投产使用，现已使用2年，目前的变现价值为1298万元。生产线的原值为1800万元，税法规定的折旧年限为10年，残值率为5%，按照直线法计提折旧。公司建造该条生产线时计划使用10年，项目结束时的变现价值预计为115万元。
（2）E公司经过市场分析认为，BJ注射液具有广阔的市场空间，拟将其生产能力提高到1200万支/年。由于公司目前没有可用的厂房和土地用来增加新的生产线，只能拆除当前生产线，新建一条生产能力为1200万支/年的生产线。
新建生产线的预计支出为5000万元，税法规定的折旧年限为10年，残值率为5%，按照直线法计提折旧。新生产线计划使用7年，项目结束时的变现价值预计为1200万元。
扩建完成后每年的销量预计为1200万支。由于产品质量稳定、市场需求巨大，扩产不会对产品的销售价格、单位变动成本产生影响。扩产后，每年的付现固定成本将增加到220万元。
项目扩建需用1年时间，停产期间预计减少400万支BJ注射液的生产和销售，付现固定成本照常发生，不考虑停产期间垫支营运资本的变动。
生产BJ注射液需要的营运资本随销售额的变化而变化，预计为销售额的10%。
扩建项目预计能在2022年年末完成并投入使用。为简化计算，假设扩建项目的初始现金流量均发生在2021年年末（零时点），营业现金毛流量均发生在以后各年年末，垫支的营运资本在各年年初投入，在项目结束时全部收回。
（3）E公司目前的资本结构（负债/权益）为2/3，税前债务成本为7.65%，β权益为1.5，当前市场的无风险报酬率为3.75%，权益市场的平均风险溢价为6%。扩建后预计公司的目标资本结构（负债/权益）为1/1，税前债务成本仍维持7.65%不变。
（4）针对上述购置新生产线所产生5000万元的资本支出预算所产生的融资需求，公司为保持合理的资本结构，决定调整股利分配政策。公司当前的净利润为4500万元，过去长期以来一直采用固定股利支付率政策进行股利分配，股利支付率为20%。如果改用剩余股利政策，所需权益资本应占资本支出预算金额的50%。
（5）针对营运资本所需增加的资金，公司采用以下两种筹资方式：①利用商业信用：供应商提供的付款条件为“1/10，N/30”；②向银行借款：借款年利率为7.65%。一年按360天计算。
要求：
（1）根据资料（1），计算如果不扩产，BJ注射液年盈亏临界点的销售量为多少，经营杠杆系数为多少？
当前生产线每年计提折旧额=1800×（1-5%）/10=171（万元）
固定成本总额=100+171=271（万元）
盈亏临界点的销量=271/（10-6）=67.75（万支）
经营杠杆系数=400×（10-6）/［400×（10-6）-271］=1.2
（2）根据资料（3），计算扩建项目的折现率（百分号前取整数）。并说明公司不能使用当前的加权平均资本成本作为扩建项目的折现率的原因。
β资产=1.5/［1+（1-25%）×2/3］=1
新β权益=1×［1+（1-25%）×1/1］=1.75
权益资本成本=无风险报酬率+β权益×市场风险溢价=3.75%+1.75×6%=14.25%
扩建项目的折现率=7.65%×（1-25%）×50%+14.25%×50%=10%
使用公司当前的加权平均资本成本作为项目的资本成本，应同时具备两个条件：一是项目的经营风险与企业当前资产的平均经营风险相同；二是公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资。由于扩建项目是现有产品生产规模的扩张，项目的经营风险与当前资产的平均经营风险相同，等经营风险假设成立。由于公司资本结构改变，资本结构不变假设不成立，因此不可以使用当前的加权平均资本成本作为扩建项目的折现率。
（3）根据资料（1）和资料（2），计算下列指标：
①如果不扩建，计算继续使用原生产线的各年净现金流量。
②计算采用新生产线的各年净现金流量。
③计算采用扩建项目的各年增量净现金流量。
④计算扩建项目的净现值（增量净现金流量现值），判断扩建项目是否可行并说明原因。
⑤利用敏感分析法判断扩建项目可行的最小销量。
①继续使用原生产线的各年净现金流量：
当前生产线的账面价值=1800-171×2=1458（万元）
当前生产线变现损失抵税=（1458-1298）×25%=40（万元）
垫支营运资本=400×10×10%=400（万元）
第8年末旧生产线的变现价值=115万元
第8年末旧生产线处置时的账面价值=1800-171×10=90（万元）
旧生产线变现收益纳税=（115-90）×25%=6.25（万元）
处置旧生产线的净现金流量=115-6.25=108.75（万元）
0时点净现金流量=-（1298+40）-400=-1738（万元）
第1~7年的营业现金毛流量=400×（10-6）×（1-25%）-100×（1-25%）+171×25%=1167.75（万元）
第8年净现金流量=1167.75+108.75+400=1676.5（万元）
②采用新生产线的各年净现金流量：
新生产线每年计提折旧额=5000×（1-5%）/10=475（万元）
第8年末新生产线的变现价值=1200万元
新生产线处置时的账面价值=5000-475×7=1675（万元）
处置变现损失抵税=（1675-1200）×25%=118.75（万元）
处置新生产线的净现金流量=1200+118.75=1318.75（万元）
0时点净现金流量=-5000万元
第1年的现金净流量=-100×（1-25%）-1200×10×10%=-1275（万元）
第2~7年的营业现金毛流量=1200×（10-6）×（1-25%）-220×（1-25%）+475×25%=3553.75（万元）
第8年末现金净流量=3553.75+1318.75+1200×10×10%=6072.5（万元）
③0时点增量净现金流量=-5000+1738=-3262（万元）
第1年的增量净现金流量=-1275-1167.75=-2442.75（万元）
第2~7年的增量净现金流量=3553.75-1167.75=2386（万元）
第8年的增量净现金流量=6072.5-1676.5=4396（万元）
④扩建项目的净现值=-3262-2442.75×（P/F，10%，1）+2386×（P/A，10%，6）×（P/F，10%，1）+4396×（P/F，10%，8）
=-3262-2442.75×0.9091+2386×4.3553×0.9091+4396×0.4665=6015.17（万元）
因为扩建项目的净现值大于0，所以项目可行。
⑤设销量变动为Q万支
第1年末差量营运资本=Q×10×10%=Q
第2～8年每年差量净现金流量=Q×（10-6）×（1-25%）=3Q
第8年末回收的差量营运资本=Q
差量净现值=-Q×（P/F，10%，1）+3Q×（P/A，10%，7）×（P/F，10%，1）+Q×（P/F，10%，8）=-Q×0.9091+3Q×4.8684×0.9091+Q×0.4665=12.835Q
令12.835Q=-6015.17
解得：Q=-468.65（万支）
扩建项目可行的最小销量=1200-468.65=731.35（万支）
（4）根据资料（4），如果继续执行固定股利支付率政策，计算公司的利润留存。
继续执行固定股利支付率政策，该公司的利润留存=4500-4500×20%=3600（万元）。
（5）根据资料（4），如果改用剩余股利政策，计算公司的利润留存与可发放股利额。
改用剩余股利政策，公司的利润留存=5000×50%=2500（万元），可发放股利额=4500-2500=2000（万元）。
（6）根据资料（5），计算并回答如下问题：①计算放弃现金折扣的信用成本率；②判断E公司是否应该放弃现金折扣，并说明理由。
①放弃现金折扣的信用成本率=1%/（1-1%）×360/（30-10）=18.18%
②E公司不应该放弃现金折扣。理由：因为放弃现金折扣的信用成本率18.18%＞银行借款利息率7.65%，所以不应该放弃现金折扣。
邵老师
2021-08-23 07:35:11 3876人浏览
尊敬的学员，您好：
垫支营运资本的原理是年初垫支，年末收回。比如说0时点是2022年年初，则对于旧生产线就是2020年年初垫支400万元，2020年年末收回400万元。2021年年初又垫支400万元，2021年年末收回400万元。2022年年初又垫支400万元，2022年年末收回400万元，因此中间垫支收回的过程可以约掉，因此就是项目开始时垫支，项目终结时收回。对于旧生产线而言，已经过去两年了，也就是“2020年年初垫支400万元，2020年年末收回400万元。2021年年初又垫支400万元，2021年年末收回400万元”是沉没成本，不需要考虑，因此考虑的就是2022年年初重新垫支400万元的问题，也就是0时点要垫支400万元，项目终结时收回。
您再理解一下，如有其他疑问欢迎继续交流，加油！
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