轻一289页综合题1的转换价值为何不从第6年开始算？

题干提到不可赎回期是五年。计算转换价值为什么不是从第六年开始算？

长期借款筹资长期债券筹资 2020-09-20 21:21:10

问题来源：

甲公司是一家制造业上市公司，目前公司股票每股38元，预计股价未来增长率7%；长期借款合同中保护性条款约定甲公司长期资本负债率不可高于50%、利息保障倍数不可低于5倍。为占领市场并优化资本结构，公司拟于2019年年末发行可转换债券筹资20000万元。为确定筹资方案是否可行，收集资料如下：

资料一：甲公司2019年预计财务报表主要数据。

甲公司2019年财务费用均为利息费用，资本化利息250万元。

资料二：筹资方案。

甲公司拟平价发行可转换债券，面值1000元，票面利率6%，期限10年，每年末付息一次，到期还本。每份债券可转换20股普通股，不可赎回期5年，5年后赎回价格1030元，此后每年递减6元。不考虑发行成本等其他费用。

资料三：甲公司尚无上市债券，也找不到合适的可比公司，评级机构评定甲公司的信用级别为AA级。目前上市交易的AA级公司债券与之到期日相近的政府债券如下：

	公司债券		政府债券
发行公司	到期日	到期收益率	到期日	到期收益率
乙	2022年11月30日	5.69%	2022年12月10日	4.42%
丙	2025年1月1日	6.64%	2024年11月15日	5.15%
丁	2029年11月30日	7.84%	2029年12月10日	5.95%

甲公司股票目前β系数1.25，市场风险溢价5%，企业所得税税率25%。假设公司所筹资金全部用于购置资产，资本结构以长期资本账面价值计算权重。

资料四：如果甲公司按筹资方案发债，预计2020年营业收入比2019年增长25%，财务费用在2019年财务费用基础上增加新发债券利息，资本化利息保持不变，企业应纳税所得额为利润总额，营业净利率保持2019年水平不变，不分配现金股利。

要求：

（1）根据资料一，计算筹资前长期资本负债率、利息保障倍数。

长期资本负债率=20000/（20000+60000）=25%
利息保障倍数=（10000+1000）/（1000+250）=8.8

（2）根据资料二，计算发行可转换债券的资本成本。

转换价值=20×38×（1+7%）⁵=1065.94（元）

拟平价发行可转换债券，票面利率低于等风险普通债券市场利率，所以纯债券价值小于1000元，因此底线价值=转换价值=1065.94（元）。

在第5年年末，底线价值大于赎回价格，所以应选择进行转股。

1000=1000×6%×（P/A，r_d，5）+1065.94×（P/F，r_d，5）

当r_d=7%时，1000×6%×（P/A，7%，5）+1065.94×（P/F，7%，5）=1006.03（元）。

当r_d=8%时，1000×6%×（P/A，8%，5）+1065.94×（P/F，8%，5）=965.04（元）。

（r_d-7%）/（8%-7%）=（1000-1006.03）/（965.04-1006.03）

解得：r_d=7.15%

可转换债券的税后资本成本=7.15%×（1-25%）=5.36%

（3）为判断筹资方案是否可行，根据资料三，利用风险调整法，计算甲公司税前债务资本成本；假设无风险利率参考10年期政府债券到期收益率，计算筹资后股权资本成本。

甲公司税前债务资本成本=［（5.69%-4.42%）+（6.64%-5.15%）+（7.84%-5.95%）］/3+5.95%=7.5%
筹资后股权资本成本=1.25×5%+5.95%=12.2%
【提示】可转换债券是混合筹资，计算其资本成本时考虑了转股因素，故筹资后的资本结构应考虑发行时增加的债务资金和未来行权增加的权益资金，比较复杂，因此简化处理，不考虑加载、卸载财务杠杆问题。

（4）为判断是否符合借款合同中保护性条款的要求，根据资料四，计算筹资方案执行后2020年末长期资本负债率、利息保障倍数。

股东权益增加=7500×（1+25%）=9375（万元）
长期资本负债率=（20000+20000）/（20000+20000+60000+9375）=36.57%
利息保障倍数=［7500×（1+25%）/（1-25%）+1000+20000×6%］/（1000+20000×6%+250）=6
长期资本负债率低于50%，利息保障倍数高于5倍，符合借款合同中保护性条款的要求。

（5）基于上述结果，判断筹资方案是否可行，并简要说明理由。（2019年卷Ⅰ）

可转换债券税前资本成本7.15%小于税前债务资本成本7.5%，筹资方案不可行。

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